【天风电新】中长期10倍以上成长空间，美国政策草案影响不大，继续重点推荐禾迈股份

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近期禾迈股份上市，当前市值273亿，约对应22、23年分别68、34倍，PEG仅约0.7，主要系市场担心：1）美国政策对其负面影响，2）在华为、阳光介入后，公司中长期成长空间受限，我们对上述问题分析如下：

🌼美国政策影响多大？

政策阶段：该政策作为3B法案的更新版，当前仍为草案阶段，后续还需要通过国会审议通过、总统签字方可生效。

政策链接：https://www.finance.senate.gov/imo/media/doc/12.11.21%20Finance%20Text.pdf

政策影响：

（1）从价格角度看，对微逆（650W以下）的制造补贴约0.7元/W，而Enphase外销均价约在2.2元/W，补贴后价格在1.5元/W；禾迈一拖四产品均价在0.7-0.8元/W，较Enphase补贴后价格仍低了0.7元/W以上，性价比优势依旧凸显；而若政策仅对美国本土生产企业实施补贴，则Enphase的海外代工厂、其他海外微逆企业均无法享受，与禾迈在同一基准竞争，禾迈优势明显。

（2）从出货量看，此前禾迈对美出货仅占10%左右，美国对公司仅为增量市场，补贴政策最多只是影响该地区增速，并不对公司基本面造成重大影响。

综上，我们认为即使政策通过，对公司影响也不大，且公司可通过本地设厂委托组装等方式规避风险。

🌼中长期成长性如何？

（1）客户关系：公司70%的微逆客户为独家供应，80%+的客户表示会保持或增加合作，90%+的客户近年收到的价格稳定，尚未进入到行业价格战的阶段。

（2）竞争对手：市场最担心的是华为、阳光两家公司进场，但：

首先，若两大龙头大举进入，表明这一市场与组串式、集中式相比已经增量较大，市场规模快速扩张，头部企业均可有较好发展前景；

其次，当前海外Enphase占据过半份额，其他微逆企业主要在欧美，20年禾迈份额预计仅2%，保守预期下未来也可有20%的份额，增长空间不会因华为、阳光的进入而大幅收窄；

最后，在锦浪、固德威上市后也曾有人担心华为、阳光的压制，但事实是两家企业均有较快增长，且尚无份额见顶迹象，表明二线国内企业在细分市场的竞争优势并非短期可取代。

（3）新业务：公司募投项目包括储能逆变器的产业化项目，当前已开发出了面向波兰、西班牙、法国、中国等地的户用储能逆变器，功率段在5-10kW，未来储能需求的增长将成为公司第二增长曲线。

🌼怎么看公司当前估值？

此前我们对海内外逆变器公司估值进行了复盘，一般在年末可对应第二年业绩预期的60倍。简单套用在禾迈上为240亿市值，而到22年中切23年估值时，60倍估值对应480亿市值，较当前市值有80%左右的上涨空间。若考虑国内市场可能存在的政策催化，实际业绩增速或超预期，因此我们认为对公司估值应当反映远期发展预期，给予23年50倍，目标市值400亿。