【格林美】被明显低估的三元前驱体龙头公司之一

三元行业投资要点：
A、镍钴持续大跌，三元电池性价比提升，市场份额大幅提升。5月份三元电池装车量8.3GWh，同比+59%，环比+90%；高于铁锂电池环比+15%的增速。三元电池份额开始修复。
B、技术进步提升三元电池性价比。中镍高电压性价比凸显加速渗透。在提升能量密度的同时兼具高安全性、低成本等特性。宁德时代即将发布麒麟电池，有望解决热失控问题，弥补三元安全劣势。
C、一体化加速。印尼镍项目投产。尽管镍价下跌，但公司在印尼的项目因成本低，利润依然丰厚，达产后，总投资回报率依然在40%左右。镍价下跌带来的三元前驱体公司的估值提升大于利润下降对股价的负面影响。
D、前驱体在三元电池中成本占比高，市场空间大；竞争格局好，21年国内行业前四市占率约62%，我国产量全球占比83%。行业技术迭代快，动态壁垒高，龙头公司优势明显。

格林美的推荐要点：
21年三元前驱体出货量全球第二，2019年出货量全球第一；21年研发支出10亿元，行业第一。

1、 海外订单占比高，受4、5月份国内疫情影响小。Q1三元前驱体出货量约3万吨，预计Q2出货量约3.6万吨，环比增长约20%，考虑到规模效应，Q2单季度盈利增长或超过20%。Q1单季度3.3亿元。
2、 Q3和Q4增长加速。公司产能释放，Q3出货能力或提升到6万吨左右，环比增长约67%；Q4出货能力或环比Q3继续提升10%。预计今年全年三元前驱体出货量18-20万吨，同比增长约109%。
3、 因公司出口占比较高，出口加工费美元计价，二季度人民币贬值对公司业绩形成一定正贡献。
4、 镍钴原料自供率有望提升至50%以上。印尼青美邦项目预计今年7月投产，一期产能镍3万金属吨，Q3开始贡献产出，26年规划产出达8万吨镍和6千吨钴。另外规划26年镍/钴/锰资源回收量5万/0.8万/4万吨以上，碳酸锂回收量2万吨以上。
5、 多款新一代高端前驱体产品投入量产，助力盈利能力继续提升。
1）5月份公司首批120吨浓度梯度高镍低钴核壳前驱体正式装车发货，为国内首家实现该技术大规模产业化的企业。
2）9 系核壳前驱体目前处于量产认证阶段，量产后预计每年订单2万吨；
3）攻克镍钴锰掺锆四元前驱体技术，在未来一到两年有望成为主力产品之一；
4）突破无氨工艺羟基法掺铝四氧化三钴技术，已纳入客户供应商，进入正式量产阶段。
6、 预计公司22-24年实现净利润17.6 /25.7 /33.8亿元（偏保守），目前市值426亿元，对应市盈率分别为24 /16/ 13倍，明显大幅低于同行业可比公司。

风险提示：新能源汽车销售不及预期；原材料价格继续上涨削弱产品竞争力；经营风险；二级市场风险。