会议要点

1、公司概况与业务布局

公司成立于1984年，是一家专注于PCB、电子装联和封装基板的公司，形成了独特的“三合一”业务布局。公司能够提供从样品到大批量生产的全方位产品服务，致力于为客户提供高效的一站式综合解决方案。

自1993年至1994年，深南电路成功转型至通信领域，具备42层电路板的制造能力，并在2019年实现120层硬板加工，成为国内PCB行业的引领者。

2、财务表现与股权结构

公司是央企，控股股东为中航国际控股有限公司，实控人为中国航空工业集团，持股比例为63.97%。2023年公司营业收入为135亿，同比下降3%，净利润为14亿，同比下降14.8%。

2024年一季度，公司通过拓展新兴市场，实现收入和利润的高速增长，中报利润接近翻倍，显示出财务表现的大幅改善。PCB业务在2023年占比接近60%，毛利率为26.55%。

3、研发投入与技术进展

公司的研发投入逐步提升，2024年一季度研发费用占比达到8.53%。公司在通信、数据中心、汽车电子等领域的PCB技术研发，以及ABF基板平台能力建设等方面取得阶段性进展。

4、PCB行业趋势与市场需求

PCB行业在2023年底开始复苏，深南电路在收入和利润上均有显著提升。PCB行业处于底部向上状态，未来发展方向包括高密度化和高性能化，以适应电子终端产品的需求变化。

AI服务器和数据中心需求快速增长，推动PCB行业发展。AI服务器市场预计到2027年规模将达到1000亿美金，带动高性能载板需求的提升。

5、数通与通信领域的增长潜力

数据通信领域景气度高，服务器和交换机的迭代升级带动PCB需求增长。深南电路在通信领域拥有领先的技术能力，如背钻技术和高频材料加工技术，具备行业领先水平。

全球交换机市场以思科为主导，国内市场华为和新华三占据主要份额。预计2026年中国园区交换机销售份额将占全球的25%，推动PCB产品需求。

6、封装载板市场与深南电路的竞争力

封装载板加工难度和投资门槛高，深南电路在BT载板领域贡献了国内超过一半的产值。公司具备自主知识产权的封装基板生产技术，成为多家全球领先封装厂商的合格供应商。

全球封装基板市场主要由台湾、日本和韩国厂商主导，中国大陆在BT载板上有一定能力，但在ABF载板上尚未大规模量产。深南电路和景旺电子在国内具备领先优势。

7、盈利预测与市场展望

公司未来几年增长前景良好，预计2024至2026年盈利分别为18亿、21.5亿和25.3亿。在悲观假设下，盈利预测为17.36亿、18.95亿和20.39亿。公司在多个高增长领域的布局为其提供了良好的市场机会。

会议实录

1、业务布局分析

尊敬的各位投资人，大家下午好。我是长江证券的电子行业分析师杨洋。今天向大家介绍近期备受关注的公司——深南电路。我们近期完成并发布了公司的深度报告，今天将向各位投资人汇报。

首先，从公司的整体情况来看，我们将报告分为四个部分。第一部分介绍深南电路的整体情况，重点分析其在PCB、IC封装和载板三个核心领域的布局和展望。深南电路成立于1984年，主要业务包括PCB、电子装联和封装基板，形成了独特的“三合一”业务布局。公司具备从样品到大批量板的全方位产品能力，为客户提供高效的一站式综合解决方案。

公司在1993至1994年间完成了向通信领域的转型，最初以双面板和多层板为主。到2006年，公司已具备42层电路板的生产能力，达到国内领先水平。随后，公司逐步向PCB电子装联和封装基板方向转型。2009年开始涉足封装基板，至2019年，公司在PCB硬板加工环节已能实现120层的加工能力，继续保持国内领先地位。

从股权结构来看，深南电路是一家央企，其大股东为中航国际控股有限公司，实际控制人为中国航空工业集团，持股比例为63.97%。2023年，公司实现营业收入135亿元，同比下降3%，净利润为14亿元，同比下降14.8%。

2024年一季度，公司抓住行业结构性机会，积极拓展新兴市场，产能利用率和订单量均有较好增长。2024年中报显示，公司利润达到9亿多元，同比接近翻倍，财务表现显著改善。

从利润率来看，PCB业务占比最大，约60%，2023年毛利率为26.55%，但有所下滑。封装基板业务占比17.05%，收入23.23亿元。电子装联业务占比15.67%，收入21.19亿元，毛利率为14.66%。整体来看，PCB业务毛利率最高，约26.55%。

综上，深南电路的业务结构中，PCB占60%，封装基板占17%，电子装联占16%，其他业务占个位数。利润率方面，电子装联最低约15%，PCB最高约26-28%。这就是深南电路的整体情况。

2、研发与行业复苏

公司研发方面的情况一直是大家关注的焦点。从研发投入来看，公司确实在逐步增加。今年一季度，研发费用已经达到了8.53%。公司的各项研发项目进展顺利，涵盖通信、数据中心、汽车电子相关的PCB技术研发，以及ABF基板平台能力建设和CSP基板封装与射频基板技术能力的提升。这些项目都取得了阶段性进展，显示出公司在未来产品和研发布局上的积极表现。

接下来，我们讨论一下PCB行业的情况。对生产感兴趣的投资者对这个行业应该不陌生。PCB的主要作用是将元器件和芯片连接在板上，被称为电子产品之母。从分类来看，PCB分为刚性板和柔性板。鹏鼎、东山主要生产柔性板，而深南、沪电、景旺、崇达等公司则专注于刚性板。刚性板又可细分为单面板、双面板和多层板。

行业数据相对滞后，目前没有Prismark的最新数据。回顾2023年，行业略有下行，但从2023年底至今，我们观察到一定程度的复苏。从深南电路一季度和中期报告来看，无论是收入还是利润都有显著提升，表明PCB行业正处于底部回升阶段。

在PCB的分类比例上，多层板占据主导地位。下游应用主要集中在通信和计算机领域，这是目前的下游分类和应用比例。

3、PCB行业高密度化与高性能化趋势

PCB行业的发展趋势主要受电子终端产品需求变化的影响。电子产品，如手机等，正朝着更轻、更薄的方向发展，因此PCB也在向高密度化方向演进。具体表现为线宽线距的缩小和通孔的减小。

其次，产品整体性能的快速提升也推动了PCB的高性能化发展。例如，服务器等产品的传输速率和通信频率不断提高，这对PCB的阻抗性能、散热性能、高频高速稳定性等提出了更高要求。

从去年开始，人工智能和大模型的推出，以及服务器和数据中心需求的快速增长，显著拉动了PCB板块的发展。尤其是AI相关的PCB，成为当前行业关注的重点。

在数据通信领域，服务器和交换机的迭代升级推动了PCB的量价提升。服务器方面，AI算力的增加和平台的更新换代，要求PCB供应商通过严格认证并提供样品验证。高端服务器对PCB材料层面的要求也较高，通常需要8至46层的板子。

传输速率的提升，如从28Gbps到112Gbps，对低损耗材料的需求增加，主板层数也在逐步提升。预计PCB市场规模将与服务器市场增速持平，后者增速在8%到11%之间，而AI服务器增速更快，达到20%至30%。

通信领域的增长同样显著，尤其是交换机的升级从400G到800G，以及5G技术的推进。5G通信设备对PCB的高传输速率要求提升，带动了通信PCB板的增长。预计到2025年，网络设备市场规模将达到1144亿人民币，数据中心市场规模将达到915亿人民币。

全球交换机市场中，思科占据45%的份额，而在国内市场，华为和新华三分别占36%和35%。在数通细分领域，园区交换机市场未来五年的销售额也值得关注。

4、布局高端载板

超过950亿元。预计到2026年，千兆交换机将占据端口出货量的10%。此外，预计到2026年，POE端口将在园区端口总出货量中占据接近一半。因此，从全球和中国的数据来看，2026年中国将占全球园区交换机销售份额的约25%。

预计新的软件功能和人工智能功能的引入将增加对网络及服务产品的兴趣，并逐步推动产品的采用。从这个角度来看，2021年至2026年期间，全球数据中心以太网交换机市场的年复合增长率可能接近两位数。未来五年，该市场的累计支出预计将接近1000亿美元。我们认为，400G及更高速率的交换机将占支出的一半。到2025年，800G交换机的出货量预计将超过400G交换机。因此，PCB产品也将随着下游结构的变化而发生相应变化。深南电路在通信领域，包括无线网、传输网、核心网及接入网宽带等方面，均有相应产品供应。此外，在数据中心的交换机、服务器及存储设备方面，也有相应产品跟进。因此，在这些下游领域高速增长的背景下，我们有理由相信深南电路将在这一过程中受益。

从公司在该方向上的产品能力来看，目前公司在背钻技术、台阶槽技术、侧边金属化技术及高频材料背板加工技术方面均处于行业领先水平。从生产样板的层数来看，2019年公司已能做到120层，批量生产的背板层数基本能达到68层。板厚孔径比超过20比1，目前均处于行业领先水平。因此，在数通方向上，我们认为深南电路具有较大潜力。

此外，大家也非常关注深南电路在载板方向的能力。封装载板主要用于将芯片放置其上，封装后再放置到PCB板上，主要为芯片提供支撑、散热和保护作用。载板可以分为引线焊接型和倒装型两种产品。这两种产品的工作原理有所不同，倒装型芯片面积较小，而引线型芯片面积较大。

封装载板相比传统PCB产品，加工难度和投资门槛更高。封装基板的线宽在微米级或亚微米级，而多层硬板或多层板的线宽通常在几十微米到1毫米之间。因此，从加工精度和行业投资门槛来看，封装基板的难度确实更大。

根据Prismark的统计，去年全球PCB产业产值同比下降了15%。从中长期来看，产业仍将保持相对稳定的增长。预计从2023年到2028年，整个行业的复合增长率将达到5.4%。

5、载板市场展望

目前来看，封装基板和IC载板的增长速度较快，分别为8.8%和7.8%。目前，IC载板市场主要由日本、台湾和韩国厂商主导，占据全球市场的90%。其中，中国台湾厂商是全球最大的IC封装基板供应商，占整体产值的38.3%。中国大陆IC封装厂商的产值占全球的比例仅为3.2%，相对较低。从行业周期的角度来看，整个行业正处于上升周期，我们认为未来IC载板市场规模将不断扩张，对此持乐观态度。

载板产品可分为BT载板和ABF载板。BT载板通常用于CSP、PPGA、FCBGA等封装，而ABF载板则用于大型芯片如CPU、GPU和FPGA等。2022年，全球BT载板的产值约为81.8亿美元，占封装基板产值的45.9%；ABF载板的产值约为96.6亿美元，占54.1%。

从地域分布来看，台湾、日本和韩国在产品占比上更高。中国在BT载板方面具备一定能力，但在ABF载板的大规模量产上暂时落后。目前，深南电路和景旺电子在国内处于领先地位。

展望未来，AI硬件尤其是服务器相关芯片的需求大幅提升。预计到2027年，AI服务器硬件市场规模有望达到1000亿美元。与传统服务器相比，AI服务器中高性能计算芯片如TPU、GPU和ASIC的比例更高，这将推动高性能载板的需求增长。

目前，中国封装基板产业在全球的产值占比仅为3%左右，主要由BT载板贡献，约占全球产值的7%。ABF载板的产业化能力尚未形成。深南电路在2023年的封装基板收入约为20多亿人民币，约合3亿多美元，占中国内资IC封装基板企业总产值的50%以上。

深南电路的封装基板产品分为五类：存储芯片、MEMS、射频、处理器和高速通信封装基板。主要应用领域包括移动智能终端、服务器和存储。公司已具备自主知识产权的封装基板生产技术和工艺，并建立了集成电路领域的运营体系。在客户层面，深南电路已成为日月光、安靠、长电等全球领先封装厂商的合格供应商，在部分细分市场具备竞争优势。

在盈利预测方面，我们进行了敏感性分析，预计2024至2026年收入分别为18亿、21.5亿和25.3亿。如果按照悲观假设，预计分别为17.36亿、18.95亿和20.39亿。各位投资者如有问题，欢迎随时与我们团队联系。今天的汇报就到这里，谢谢。