安信证券《公司业绩有望改善，创新管线收获可期》

玻璃酸钠注射液2019年样本医院销售为2.60亿元，同比增长4.50%，生化学工业、山东博士伦、上海景峰、昊海生物市占率分别为36.04%、34.97%、14.61%和13.10%，景峰医药市占率位居前三。

公司的重磅在研品种交联玻璃酸钠注射液主要用于治疗骨性关节炎。骨关节炎的治疗阶段分为由浅入深的基础治疗、药物治疗、手术治疗。在关节腔注射药物当中，玻璃酸钠同时具备较高的安全性和有效性，已成为骨关节药物治疗阶段最常用的治疗药物之一。玻璃酸钠注射液在骨科领域的销售持续增长，销售收入由2012年的12.41亿元持续增长至2018年的50.38亿元。公司的重磅在研品种交联玻璃酸钠注射液相较于传统非交联玻璃酸钠注射液具有更长的半衰期，体内存留时间更长，能有效降低患者用药频率、改善用药质量。根据公司公告，公司的交联玻璃酸钠注射液处于临床I期总结、II期临床启动的阶段，按照目前研发进展推算，该产品有望2023年获批上市，上市后有望逐步替代目前市面上的短效制剂。

安信证券表示，玻璃酸钠注射液2019年样本医院销售为2.60亿元，同比增长4.50%，生化学工业、山东博士伦、上海景峰、昊海生物市占率分别为36.04%、34.97%、14.61%（约3800万元）和13.10%（约3400万元），景峰医药市占率位居前三。

查询昊海生科资料，昊海生科目前有玻璃酸钠注射液和医用几丁糖两大骨科产品，近两年收入占比分别为70%和30%。2019年公司骨科产品收入3.59亿元，据南方经济研究所，我国骨科关节腔内粘弹补充剂市场规模2018年达20.8亿元，市场主要厂家包括公司、博士伦、景峰制药、日本生化学，昊海生科2018年市占率达39.67%，景峰医药第三，安信的样本医院销售有偏差，但差距不大。

当然，景峰主要是骨关节炎注射HA产品对标昊海生科，目前眼科手术HA产品还较为落后。从昊海生科看，2019年，昊海生科眼科产品贡献毛利的39%，骨科贡献25%。假设景峰骨科产品有昊海生科80%，这部分折合昊海生科市值20%，也有50亿市值。

同时2018年景峰医药的注射用重组人B型利钠肽（JZB01）获批临床。

按照公司公告披露的临床进度（完成I期临床样品生产）推测，预计2023年申报生产。根据2018年中国心力衰竭诊断和治疗报告，重组人利钠肽是用于治疗急性心衰的有效药物。与传统的利尿剂、硝酸酯类药物、硝普钠等相比，重组人利钠肽明显改善患者血流动力学和呼吸困难的相关症状，且用药安全性更高，已成为心衰领域被广泛认可的常用药物。未来JZB01的销售空间有望对标西藏药业的冻干重组人脑利钠肽（新活素）。

2019西藏药业新活素销售贡献收入8亿元，占比全年营收64%，按照西藏药业启动之前22元价格，折合市值55亿，如果真的对标西藏药业，这部分也有50亿市值。

此外是氟比洛芬酯注射液。

我国住院手术人次由2011年的3272.9万增长至2017年的5365.4万，手术量的持续增加有望带动术后镇痛用药市场规模的增长；癌症镇痛方面，根据国家癌症中心的统计数据，近10年来恶性肿瘤发病率每年保持约3.9％的增幅，癌症患者人数的攀升有望推动癌症镇痛市场需求的增长。氟比洛芬被广泛应用于术后及癌症疼痛治疗，其样本医院销售从2014年的5.77亿元增长至2019年的8.85亿元，CAGR约为8.92%。2019年北京泰德、武汉大安的氟比洛芬酯注射液分别占据90.38%和9.62%的市场份额，竞争格局良好。根据公司公告，公司的氟比洛芬酯注射剂处于发补资料和研制现场检查阶段，按照当前研发进展推测，年内有望取得生产批件，未来氟比洛芬酯注射液有望成为公司销售增长的重要增量。


上述市值的结论是粗浅的，但是如果景峰医药研发顺利，目前的市值也是低估的。