【信达电新】万里扬:混动稀缺标的,DHT放量在即
混动市场是5年15-20倍的优质赛道。《节能与新能源汽车技术路线图》明确2025、2030和2035年混动比例分别达50%、75%和100%,而2020年国内普混乘用车产量占比仅为1.2%,假设2025年新能车渗透率50%,传统车中普混渗透率50%,对应混动需求在600-800万台,2020年仅22万台;混动相关核心标的仅比亚迪和万里扬,具备稀缺性。
混动系统第三方供应商更具规模优势。2025年600-800万台混动车型中预计日系占多数份额,乐观测算自主品牌头部企业年出货也仅有30万台左右,相比第三方供应商不具备规模优势;当前第三方变速器企业成本优势已明显,万里扬DHT产品较自主品牌龙头自制成本低约0.3-0.7万元/台。
万里扬DHT量价齐升,进入样车试验阶段。混动产品DHT相比于燃油车CVT价格提升60%,节油30%以上,成本低,操作平滑,电机体积小,目前已进入样车试验阶段,预计下半年将逐步实现国内龙头整车厂定点,随着相关车型明年逐步量产上市,以及公司产品上市带来的示范效应,混动产品销量有望逐年翻倍以上增长。
商乘燃油车CVT均持续增长。国内燃油车市场自动挡份额在75%以上,但集中于10万以上价格区间,10万以下价格区间仍以手动挡为主,10万以下车型实现自动挡替换的关键在于成本,CVT成本低、油耗低,成为最受益自动挡份额提升的变速器类型;从车市的角度而言,自主品牌市占率和油耗压力下CVT市占率双提升,公司充分受益;从出口市场而言,公司第一大客户奇瑞的出口销量一直稳居第一,万里扬的出货量也随之增长;商用车市场依托高端G系列变速器及AMT自动变速器产品,紧抓行业轻量化及自动化发展趋势,轻卡治超行业扩容叠加混动化,万里扬的混动系统省油20%以上,大幅降低车辆营运成本。
纯电动车依然需要变速箱。在里程焦虑得到缓解后,纯电动车应用场景将逐步向跨城、长里程、高速路况拓展,搭载变速器而非仅用减速器可实现电机更多工作在最优工况,大大降低电耗、噪声和体积重量等问题,在电动化的浪潮下,万里扬产品市场规模并没有缩减,公司与博世合作开发新能源汽车ECVT变速器,顺应电动车多档化趋势。
预计2021-2023年营收73、86和101亿元,同比20%、19%和17%,归母净利7、9和12亿元,同比15%、31%和31%,对应PE仅为21x、16x和12x。