投资亮点
1啤酒行业格局稳定，量稳价增或成为常态，行业高端化趋势显著
2大单品U8销量一年翻番，目标百万吨级，着手打造燕京V0新雪鹿产品大单品
322年新任董事长上任，国企改革减亏提效，对比同行净利率仍有较大提升空间
事件：
22H1营收/归母净利69.1/3.5亿，同比+9.3%/+21.6%；22Q2营收/归母净利润38.1/3.5亿，同比+7.5%/-11.9%。22H1啤酒量/价同比+0.9%/+6.2%，量稳价升。大单品U8于2019年上市，2020年销量达10万吨，2021年销量达26万吨（同比+123%），增长十分迅速。
燕京啤酒最新观点：
海通证券分析师颜慧菁预计2022-24年公司营业收入分别为130.98/142.51/154.52亿元，同比+9.5%、+8.8%、+8.4%；归母净利润分别为3.23/5.13/6.93亿元，同比+41.7%、+58.8%、+35.1%；EPS分别为0.11/0.18/0.25元/股。给予公司2023年40-50倍P/E，对应合理价值区间为7.28-9.10元，对应EV/EBITDA倍数为8.90-12.32（可比公司均值为13.46）。首次覆盖给予“优于大市”评级。
光大证券分析师陈彦彤认为燕京啤酒是国内头部啤酒品牌之一，借助大单品U8的快速放量有望实现业绩的超预期增长，且公司降本增效的空间较大，利润具有一定的弹性空间。
分析师维持公司2022-2024年归母净利润预测分别为3.34/4.46/5.57亿元，折合2022-2024年EPS分别为0.12/0.16/0.20元，当前股价对应2022-2024年的PE分别为72x/54x/43x，维持“增持”评级。
一、啤酒行业格局稳定，量稳价增或成为常态，行业高端化趋势显著
根据欧睿，21年我国啤酒行业销售额为6870亿元，16-21年CAGR为5.0%（其中量-0.6%，价+5.6%），分析师认为啤酒行业量稳价增或成为常态：量：销量下滑企稳，预计未来或保持稳定；价：受益于提价、产品结构升级与罐化率提升。
21年我国高档啤酒销售额达2182亿元，收入占比持续提升（16-21年占比提升5.86pct至31.8%），16-21年CAGR为9.4%（其中量+7.2%，价+2.1%），增速快于行业整体。啤酒行业竞争格局稳定，21年销售额口径CR5为63.5%。
二、大单品燕京U8销量快速增长，目标百万吨级，同时打造燕京V10、新雪鹿产品大单品
U8上市之后，燕京举全公司之力，将U8在全国进行推广。U82020年销量达10万吨，2021年销量达26万吨（同比+123%），增长十分迅速。
U8的亮眼表现与其产品特点、渠道优势、营销策略改变有关。1）产品力强：“小度酒、大滋味”，复制漓泉1998成功经验。2）渠道推力强：终端利润高，适配度高。3）营销年轻化：首次签约代言人，重视与消费者互动。
U8与竞品对比：1）U8处于8-10元竞争对手薄弱的价格带，竞争较为缓和；2）公司核心资源向U8倾斜；3）U8销量增速比竞品更快。U8未来增长空间来自于北京市场的深耕，和其他空白市场的开拓。目前，燕京U8约60%的销量来自于北京及其周边市场，在广东、福建、河南等地亦有不错表现。
U8未来的增长空间主要来自两方面：1）北京市场：U8最初以餐饮渠道为切入口实现了快速放量，未来该产品将逐步向流通渠道和KA渠道拓展。2）其他区域：U8目前主要在北京进行推广，未来有望逐步走向全国，实现进一步扩张，市外市场增加空间主要与当地消费力水平有关。
公司推行“1+3”品牌战略，强化燕京主品牌地位，培育三大区域优势品牌（21年漓泉/惠泉/雪鹿子公司收入占比分别为33.4%/4.9%/4.4%）。21年公司将燕京V10、新雪鹿产品加入大单品计划。公司产品结构持续升级，22H1啤酒业务里中高档产品收入占比同比+1.24pct。此外公司着力梳理品牌矩阵，持续优化产品体系。
三、22年新任董事长上任，国企改革减亏提效，净利率较容易实现翻倍
此前燕京管理费用率高，子公司亏损拖累利润，2022年5月新董事长上任，公司改革有望提速。22H1减亏效果显著，实际所得税率/少数股东损益占比分别同比降低4.00pct/4.83pct，归母净利率同比+0.51pct至5.1%。
燕京啤酒和青岛啤酒同属于国资委控股企业，借鉴来看，青岛啤酒改革之后净利率从2016年的4.24%提升至2021年的10.79%，5年翻倍。考虑到燕京啤酒当前销售净利率仅2.45%，未来较容易实现翻倍，净利率有望接近青岛啤酒2021年水平。
2022年为北京市国企改革三年计划收官之年，分析师预计在国企改革推动下，引入战略投资者、增强股权激励后公司经营效率有望进一步提升。
研报来源：光大证券，海通证券
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