事件：7 月 9 日，央行定于 7 月 15 日下调金融机构存款准备金率 0.5 个百分点。

核心结论：降准不是因为经济下行压力大，我国政策也并未转向，下半年主基调

仍是“稳货币+紧信用+严监管”，利率可能仍震荡为主、难趋势性上行或下行。

1、从时点看，7.7 国常会提降准，2 天后央行就迅速宣布，符合过往规律，但超市场预期。

近年来国常会有 5 次提及降准，前 4 次央行在两周内均最后宣布

（最快 2 天后，最慢 11 天后），但第 5 次（去年 6 月 17 日）后央行并未实施。

鉴于本次国常会提及降准实属意外，再加上表述是“适时运用降准等货币政策工具”，

因此普遍预测这次可能没这么快，甚至可能和去年一样不实施。

2、从原因看，央行进一步确认了本次降准不是因为经济下行压力大，

而是因为大宗价格上涨、小微企业成本上升，以及为了对冲 MLF到期和

7月税期高峰带来的流动性缺口。一方面，国常会“意外”提及降准后，

有种推测是国家可能对下半年经济比较担心，而第二天（7月8日）银行股不涨反跌似乎

也是在交易这个逻辑，但央行今天的表态应是不支持这个看法：和近几个月多次高层会议一样，

本次央行继续重申“当前我国经济稳中向好”，表明国家目前对经济虽有担心，

但总体还是有信心、偏乐观，我们也一直认为，下半年经济虽有放缓，但更大程

度是回到疫情前状态，我国经济仍处于“潜在增速附近”、总体并不差。另一方

面，和国常会一样，央行指出“今年以来部分大宗商品价格持续上涨，一些小微

企业面临成本上升等经营困难”，降准目的是“优化金融机构的资金结构，提升

金融服务能力，更好支持实体经济”，释放的资金量

“一部分将被金融机构用于归还到期的 MLF（7 月应有 4000 亿到期，

下半年应有 4.15 万亿到期），一部分将被金融机构用于弥补 7 月中下旬税期高峰

带来的流动性缺口”。

3、从方式看，本次为全面降准，并非普遍认为的结构性降准或普惠降准，

彰显了央行呵护实体经济和降成本的决心。根据央行公告，此次降准为全面降准，除

已执行 5%存款准备金率的部分县域法人金融机构外，对其他金融机构普遍下调存款准备金率 

0.5 个百分点，降准释放长期资金约 1 万亿。

4、从影响看，央行明确指出了“稳健货币政策取向没有改变”，

我们也继续提示：本次降准并非意味着中国货币政策转向，更大意图是相机抉择，

之后连续降准降息的概率不大；下半年政策主基调仍是“稳货币+紧信用+严监管”。

和7.7国常会一样，央行重申“坚持货币政策的稳定性、有效性，坚持正常货币政策，

不搞大水漫灌”，并和 6.25 央行 Q2 货币政策例会等会议一样，

再次强调“坚持稳字当头，保持流动性合理充裕，搞好跨周期设计，支持中小企业、绿色

发展、科技创新”。我们继续提示，央行后续会更加突出对中小微企业、制造业

企业的结构性支持。同时，继续提示，要紧盯信用收紧进展，尤其是控房地产、

地方债务化解、压表外融资、处臵问题企业等领域。

5、以史为鉴，历次降准后股票、债券怎么走？以 2008 年以来历次降准为例，

降准之后股票的长期表现通常好于短期，大小盘基本同期反映，其中小盘股表现略占优；

与股市相比，债券收益率似乎更能在降准前纳入一定预期（price in）， 

表现为降准前一周债券收益率提前下跌，降准落地后下行空间受限，

不过，这一规律在 2019 年之后表现不显著。具体到本次降准，短期内应利好股债，

展望下半年的大类资产走势，维持我们中期报告的看法：1）股市结构性机会，有 4 条中观主线（制造业投资、补库、涨价、地产链条）；2）债市配臵性机会，尽管 7 月 7 日以来中国 10 年期国债收益率已下破 3%，但我们仍认为下半年可能震荡为主，难以趋势性上行或下行，多重预期之后下三季度可能利率仍有上行压力； 3）商品“高处不胜寒”，油价是扰动，提示下半年我国 PPI 有可能二次探高；4） 汇率“不宜单边做”，人民币趋震荡、仍可能升值，但不确定性大。继续提示紧盯基本面、通胀、政策、疫情、中美关系等 5 大预期差。