投资建议

    　　学习机属于消费电子产业中的一个细分品类，其本质是一个微型计算机系统，并在软件上固化了和学习相关的功能。学习机虽然是一类小众产品，但却在中国市场一直有着独特的生命力。回顾学习机简史，我们发现学习机满足了中国市场的一些特有需求。我们预期，随着未来教育环境的不断变化、以及教育在线化、AI技术迭代等外部驱动，学习机有望再次成为热门产品。2023 年起科技系、教培系厂商发力，竞争格局有望打开新局面，建议关注科大讯飞等AI+教育龙头公司的投资机遇。

    　　理由

    　　学习机是实现因材施教、千人千面的重要教育终端。个性化教学对于挖掘个体天赋、发挥最大潜能并回馈社会价值起到重要作用，我们认为学习机有望成为分发个性化教学内容的重要媒介。国内最早的学习机形态可追溯至20 世纪90 年代；在历经多轮历史沿革后，学习机产品已在硬件配置、软件内容等层面实现产品力的多方位提升。目前，我们观察到学习机市场中，有传统品牌、科技公司和教培企业三类厂商的积极参与，而其销售渠道也正在从传统的线下分发模式逐渐向电商营销主导的线上销售迁移。

    　　从小众电子消费市场走向大众视野，供给优化叠加刚需下市场空间广阔。

    　　在K-12 教育领域，教育质量与升学考路径紧密结合，家长对于优质教育资源的需求存在刚性，教育支出意愿稳定，因此学习机具备较清晰的商业场景。技术层面，我国教育领域具备海量数据，利于AI+学习机产品商业化落地，推动相关产品渗透率提升；价格层面，随着护眼及AI助教等特色功能推出，学习机平均单价仍有向上突破的潜力。随着学习机渗透率与单价双升，我们认为国内学习机市场2025 年中性空间为240 亿元，乐观情形下有望触及逾500 亿元空间，且订阅付费的引入有望进一步延展其边界。

    　　梳理国内学习机厂商，硬件配置、AI性能、优质内置资源及高性价比为消费者的关注重心，长期关注产品力及内容壁垒。结合八家学习机品牌于天猫、京东以及抖音平台的线上销售数据，我们发现AI功能强大的学习机受到用户欢迎，内置优质资源同样备受关注。其中，科技系厂商不断积累教育数据，提升大模型与智慧教育场景的结合能力，最终赋能AI学习机；教培系厂商多拥有优良的自研教学团队、覆盖各学科的海量题库等教学资源，在课程资源、课后练习等方面具备核心竞争力。

    　　盈利预测与估值

    　　我们看好学习机商业落地机遇，建议关注科大讯飞、佳发教育（未覆盖）。

    　　风险

    　　技术迭代不及预期；产品渗透率提升不及预期；行业竞争加剧。