如何看待新冠口服小分子药物带来的投资机会
夜长梦山
2021-10-04 10:54:18
来自【中信医药】
一、全球新冠疫情进展更新及突变情况
全球新冠疫情态势依然严峻，但未创出二次峰值。截至 10 月 3 日，全球累计确诊新
冠肺炎病例 2.34 亿例，累计死亡病例已超 479 万例。自 7 月以来全球单周新冠确诊病例
数持续维持在 300 万以上，单周新冠死亡人数稳定在 5 万以上。美国作为全球确诊、死亡
病例数最高的国家，在 9 月中旬达到疫情最高峰后目前出现了小幅度回落，本周全美确诊
超 76 万例，死亡超 1.3 万例。与此同时，土耳其、菲律宾等国的疫情严重程度正在逐渐加
剧。
新冠人畜传播值得警惕，芬兰启动新冠疫苗动物注射计划。值得注意的是，新冠疫情
暴发以来，丹麦、美国、意大利、荷兰等国已报告貂养殖场发现新冠病毒。新冠病毒是由
人类传染给貂，继而在貂之间互相传播，并有再次向人类传播的风险。10 月 1 日，芬兰宣
布将为全国的养殖貂注射实验性新冠疫苗 FurcoVac，计划在明年 1 月底前完成接种。
FurcoVac 疫苗是目前欧洲唯一供水貂使用的新冠疫苗，芬兰预计投入 50 万剂疫苗用于此
次接种。
新闻发布会上公布我国本次福建莆田、厦门、泉州和漳州四地的新冠疫情是由新冠病毒双
突变株 B.1.617.2（Delta）引起，均属于同一传播链。目前，全球超 90%的 COVID-19 均
为 Delta 导致。虽然 Delta 株依然是目前全球绝大多数国家新冠疫情的主要流行株，但目
前其他多型被 WHO 指定为“需要警惕的变异毒株”，例如 Lambda、Mu 和 Eta 等仍在持续
传播。
仍需警惕多种新型突变株，例如 Lambda、Mu 和 Eta。根据全球共享流感数据倡议
组织数据，截至 9 月，秘鲁和美国是检测出“Lambda”毒株病例最多的国家。新冠变异
毒株“Mu”已经蔓延至全球超 40 个国家，共记录了超过 5000 个 Mu 毒株序列，其中约
半数为美国报告的感染病例，其次是哥伦比亚。同期，日本、哈萨克斯坦陆续宣布国内首
次发现新冠病毒“Eta”变异株感染病例，该变异毒株已经遍及以欧美为中心的 70 多个国
家。虽然从全球流行的情况来看，Lambda、Mu 和 Eta 变异毒株虽然目前都仅有 0.1%左
右的流行占比，但 WHO 认为这三种变异株都可能具有较高的传染力，并弱化新冠疫苗的
保护效果。
图 2：全球疫情严重地区/国家新冠病毒突变株及野生型病毒占比变化情况
公布 Molnupiravir 治疗轻度至中度新冠肺炎患者的三期临床中期数据，该药物使新冠感染
者的住院或死亡风险降低了约 50%，死亡率降至 0。试验共评估了 775 名患者的数据，试
验 组 和 安 慰 剂 组 患 者 在 29 天 内 住 院 或 死 亡 的 比 例 分 别 为 7.3% （ 28/385 ） 、
14.1%(53/377)，且试验组的患者无报告死亡，而安慰剂组有 8 人死亡。安全性方面，试验
组和安慰剂组的任何不良事件发生率相当，分别为 35%和 40%，药物相关不良事件的发生
率分别为 12%和 11%，安全性良好
预计治疗费用约 706 美元。默沙东计划在美国寻求 EUA，并向其他全球药品监管机构提交
上市申请，如果获得监管机构的授权，Molnupiravir 有望成为全球首款新冠口服抗病毒药
物。目前默沙东已经开始生产 Molnupiravir，预计到 2021 年底将生产 1000 万个疗程，并
在 2022 年生 产更多剂 量。今年 6 月， 默沙东与 美国政府 签订了 采购协议 ，假 如
Molnupiravir 通 过 EUA 或 获得 美国 FDA 批 准， 将以 12 亿 美元 购买 170 万 个疗 程。
Molnupiravir 每 12 小 时 口 服 一 篇 ， 连 续 口 服 5 天 ， 每 个 疗 程 约 10 片 药 ， 可 测 算
Molnupiravir 治疗费用约 706 美元。
Molnupiravir 的优势在于：尽管 Molnupiravir 对新冠感染患者住院/死亡率降低幅度仍低于
中和抗体，但是治疗组患者无死亡事件也体现出良好的治疗效果。相比目前已获批上市的
新冠中和抗体，Molnupiravir（以及其他小分子新冠口服抗病毒药物）具有以下优势：
1）口服便捷性强：作为口服药，使用方便，无需前往医疗机构注射，大幅提高可及性；且
对于抗拒疫苗的人群来说，更容易接纳治疗性药物；目前美国还有 30%的成年人抗拒疫
苗；
2）具有显著的成本优势：治疗费用约中和抗体的三分之一。
3）化药产能瓶颈相对较小：可以普及更多国家更多人群；现在疫苗产能受限，2022 年还
会有很大一部分 mRNA 疫苗产能将继续贡献给高收入国家，低收入国家的政府将继续无苗
可用；化药核苷类似物生产规模容易放大，可常温运输，便于全球分发，可以解决一些无
苗可用地区的需求；
4）对突变株相对免疫：相对疫苗来说，化药的疗效对于病毒变异并不会很敏感；本次公布
的临床数据显示 Molnupiravir 对γ、δ、Mu 病毒株有一致的疗效；凭借这些优势，
Molnupiravir（以及其他小分子新冠口服抗病毒药物）有望成为抗击全球新冠疫情的重要手
段。
5）节省医疗资源：注射用药需要床位，需要医护人员配合，静脉注射更是需要很长时间，
这些人力资源最终会给医疗系统带来很大的负担；口服药则可以节省这一系列的麻烦和避
免资源的浪费。
Molnupiravir 的不足在于：
1）对于重症几乎无效，且未来也不会开发重症适应症。该临床试验只纳入了轻至中度症
状的、有危险因素的、且症状出现少于 5 天的新冠患者。因而，目前 molnupiravir 还不适
用于出现症状超过 5 天，或相对健康的群体（例如没有基础疾病的年轻人），或已经进展
为重症的患者。
2）时间跨度不够长，因此长期毒性无法评估。这点类似 mRNA 疫苗，长期不良反应数据
缺失，只能等待时间来验证。
3）亚裔受试者数据不充足，对于中国患者相关的数据更是缺乏。对于亚洲人群尤其是中
国群体的疗效目前不得而知。
新冠治疗药物投资策略：
未来几个月将陆续有口服药三期数据读出，关注相关药企的投资机会。除 Molnupiravir
（阻断 RNA 聚合酶的合成）外，还有几款口服药将在几个月内公布三期临床数据，包括辉
瑞开发的 PF-07321332（抑制 3CL 蛋白酶，II/III 期临床于 2021 年 9 月初开始），Atea 制药
公司和罗氏开发的 AT-27（抑制 RNA 聚合酶的生成），开拓药业的普克鲁胺（
AR 抑制剂）
等。其中普克鲁胺已在全球（包括美国）开展多项针对住院/非住院病人的 III 期临床试
验，第一个 MRCT 针对非住院患者的三期临床于 4 月份完成首例入组，预计四季度发布中
期临床数据。
目前新冠疫情流感化已逐渐成为市场共识，参考“疫苗+口服特效药” 的流行性感冒病毒防
治组合，小分子口服抗新冠病毒药物成为将来最有力的抗疫手段之一，市场空间广阔。建
议关注近期新冠口服药临床数据及相关药企的投资机会。
三、新冠疫苗相关更新：持续关注康希诺吸入剂型以及国产 mRNA 疫苗相关进展
疫苗全球可及性有待提高，我国国产疫苗获得多国认可或引进。我国现有 7 款疫苗获
批有条件上市或紧急使用，共同供应我国新冠疫苗，截止目前已累积接种 22.1 亿剂。阿拉
伯联合酋长国目前是全球目前渗透率最高的国家，按照接种 2 剂计算的完全免疫人口占比
计算已超过 82%。目前英国已超过以色列的人群接种率，达到 65%。然而，全球范围内的
新冠疫苗总体可及性不高，在非洲整体接种率依然偏低。根据世界卫生组织统计，至今只有约 6000 万非洲人接种了全剂疫苗，仅 15 个非洲国家在 9 月底前实现了为 10%的人口完
成新冠疫苗接种的目标。10 月 1 日，澳大利亚药品管理局（
TGA）宣布将中国科兴疫苗列
为“被承认的疫苗”。随后，阿根廷国家食品药品及医疗技术管理局也已正式批准对国内 3
岁至 11 岁儿童接种中国国药新冠疫苗；同日，巴西 Biomm 生物制药公司也与康希诺生物
股份公司签署引进新冠疫苗协议，并将向巴西国家卫生监督局申请康希诺新冠疫苗的紧急
使用权。
多款国产新冠疫苗三期数据陆续披露，三叶草生物新冠候选疫苗结果出色。继智飞生
物在 8 月底公布重组蛋白新冠疫苗三期临床数据和康希诺 9 月初公布加强针数据之后，三
叶草生物于 9 月 22 日宣布三叶草生物联合佐剂使用的重组蛋白新冠候选疫苗 SCB-
2019(CpG 1018/铝佐剂）在迄今为止开展人种多样性最全的全球关键性 2/3 期临床试验
（
“SPECTRA”）达到了保护效力的主要和次要终点。结果数据显示，三叶草新冠疫苗 SCB-
2019 对 Delta 变异株引起的新冠肺炎的保护效力为 79%，对 Gamma 变异毒株的保护效力
为 92%，对 Mu 变异毒株的保护效力为 59%。该试验结果分析中观察到的新冠毒株全部为
变异株，该研究中 SCB-2019 对任何毒株引发的任何严重程度的总体保护效力为 67%，重症
保护率 100%，成功达到了试验的主要终点，并且试验中不良事件疫苗组和安慰剂组之间均
未观察到明显差异，显示了疫苗较高的保护效力和良好的安全性。
口服小分子药物短期看有情绪面影响，但长期看有助于新冠形成流感化。新冠疫苗泛流感
化接种，销售具备一定永续性。疫苗和小分子药物一定是相辅相成，互相补充的，类似流
感疫苗和流感药物的关系，而新冠的严重程度远远大于流感。
我们持续看好疫苗板块的投资机会，目前存在一定左侧机会。建议关注智飞生物、康希诺
（H）、沃森生物、康泰生物。时间催化剂方面，关注康希诺的吸入剂型，以及年底沃森
mRNA 三期的中期分析数据。同时建议关注政策免疫的流感疫苗板块，百克生物、金迪克
等有望走出独立行情。四、新冠药物相关产业链 CDMO 带来的投资机会
新冠口服药供应链有望带来国内 CDMO 行业提速（
15-20%），预计龙头企业受益明显。目
前，全球已经获批使用或 EUA 的新冠治疗药物包括：瑞德西韦（吉利德）、巴瑞替尼（礼
来/Incyte）、Bamlanivimab+Etesevimab（礼来/君实）、REGN-COV2（再生元/罗氏）、
Sotrovimab（Vir/GSK）等。2021 年上半年，上述新冠治疗药物合计销售规模约为 65 亿美
元 。 其 中 ， REGN-COV2 的 销 售 额 约 27.6 亿 美 元 ， 瑞 德 西 韦 22.85 亿 美 元 、
Bamlanivimab+Etesevimab 9.59 亿美元、巴瑞替尼 4.02 亿美元、Sotrovimab 1600 万英镑。
考虑到小分子新冠口服药物的诸多优势，有望在新冠暴露前/后预防、轻症、中症等场景中
发挥重要作用，受益人群相对上述 EUA 药物显著拓宽，市场潜力巨大——我们参考 WHO
的数据，考虑到全球新冠确诊人数随着疫情反复呈现较大波动性，因此我们选取 2021 年至
今全球日平均新增确诊患者约为 55 万人，并且叠加目前全球现有确诊病例约 2500 万人，
假设每个患者单疗程治疗费用约为 700 美元（参考 Molnupiravir 美国政府采购协议价），
按照口服药物 20-30%的渗透率，则小分子新冠口服药物年销售峰值有望达到 300-500 亿美
元。由于新冠药物为突发需求，且供应量需求大，我们预计其生产外包率较高——假设原
料药成本占比 6%，外包率 80%，则对应 CMO 市场约 15-25 亿美元——若进一步假设其中
50%的生产外包给到中国企业（供应链快速集成需求强，中国企业反馈快），则中国小分
子 CDMO 企业能拿到的小分子新冠药物相关市场预计约为 50-75 亿元人民币（年度金
额），300-400 亿元人民币的中国小分子 CMO/CDMO 市场有望提速 15-20%，我们预计其中
龙头企业有望受益更加明显。
（中国小分子 CDMO 市场数据参考 F&S，为 base 在中国的 CDMO 公司市场规模，转引自
药明康德业绩说明材料）
1、深度参与新冠口服药供应链的 CDMO 龙头：小分子 CDMO 创新药项目管线储备最深厚
的一体化 CRO/CDMO 外包服务龙头药明康德（根据公司 2021 中报信息：“同时在疫情期
间，为了满足客户紧迫的药物开发需求，公司快速地为两家大型跨国制药公司客户开发小
分子抗病毒药物，针对其中一个药物，公司在短短 6 个月之内就助力客户筛选出最佳的候
选分子并获得临床许可，在仅仅 9 个月之后该分子就进入到临床三期阶段”，据上我们预计
药明康德有可能至少为 2 家新冠口服药提供 CDMO 服务）；
2、具备产能优势和大药企深度合作关系，可能潜在获益：与诺华深度战略绑定重磅药 API
生产服务，并有数个国内 MAH 项目即将报产的九洲药业；围绕“做强 CDMO”发展战略，向
“注册中间体+原料药”模式转变的普洛药业。
五、口服新冠小分子药物对板块影响分析：
从大逻辑上看，新冠口服小分子药物有望促进中国放开国门的速度，同时加速国际贸易修
复。前期疫情受损板块，例如机场航运、旅游及部分医疗服务板块有望估值修复。
新冠泛流感化趋势确定：口服新冠小分子药物类似于流感的达菲，实际上：1）molnupiravir 只减少重症几率，不防止感染。结合新冠病毒可以反复感染这一事实，理
性分析：有了口服防重症的新冠药物，携带病毒且自由活动的人其实只会更多，这可能会
导致新冠病毒进一步的传播。
2）带来更多的传播。由于 molnupiravir 帮助病人不会进展成重症，因此不需要住院隔离的
病人会更多，从而导致更多人感染。接下来，新被感染的患者同样也会去买药、自由活
动、传播病毒。也就是说，molnupiravir 的出现其实可能会导致新冠更多的传播。
3）人们的心理与行为也可能随之改变。人们看待新冠会与看待流感一样，生病了买药吃
就行，口罩等相关需求有可能被弱化。
综上，我们认为口服药物 molnupiravir 的出现，会使全世界新冠导致的重症或死亡病例减
少，但是总体感染有可能会增多。
1）新冠疫苗及治疗药物相关板块:情绪面上短期利空新冠相关药物及疫苗，后续新冠相关
药物及疫苗投资机会取决于国际竞争力及订单产能的释放，密切关注开拓药业等抗新冠药
物的三期进一步数据，同时新冠疫苗的流感化趋势也值得期待。
2）CXO、CDMO 板块:CRO 标的海外受疫情影响的相关订单有望修复，CDMO 跟新冠口服小
分子药物相关的公司建议重点关注。
3）IVD、器械等疫情受益标的:若普及口服新冠小分子药物，重症相关的患者有可能占比
减少，短期有可能影响呼吸机等相关订单但长期仍受益于整体的医疗大基建周期。
4）医疗服务及零售药店:前期受疫情影响等相关标的有望估值修复。
5）中药大健康板块:前期受疫情影响等相关标的有望估值修复。
中信医药团队
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