【申万宏源军工团队 | 航发动力】2022年H1业绩点评：业绩略超市场预期，行业景气度持续上行

事件：
公司公布2022年H1业绩报告。公司2022H1实现营收148.06亿元，同比增长46.83%；归母净利润6.51亿元，同比增加41.21%，2022年Q2实现营收94.06亿元，同比增长48.32%；归母净利润5.85亿元，同比增加37.07%，公司22年H1及Q2业绩略超市场预期。

点评：
1、航空发动机需求加速，H1收入略超市场预期。公司22H1实现营收148.06亿元（yoy+46.83%），Q2实现营收94.06亿元(yoy+48.32%)，环比增长74.19%，公司营收实现快速增长。分子公司看，22H1黎明公司实现营收95.58亿元（+95.11%），南方公司实现营收29.86亿元（+3.61%），黎阳实现营收13.06亿元（+6.67%），黎明公司主要负责我国主战军机用发动机生产制造，营收高速增长表明发动机需求旺盛且国产替代持续加快。考虑军机采购提速，带动航空发动机订单饱满及产品工艺日渐成熟，预计公司全年收入将加速增长。

2、Q2毛利率环比持续提升叠加投资收益增加，H1业绩略超市场预期。公司22H1归母净利润6.51亿元（+41.21%），22Q2归母净利润5.85亿元（+37.07%），22H1毛利率为11.68%，同比降低5.85pcts，单Q2毛利率为12.34%，同比降低6.49pcts，环比增长1.81pcts，产品毛利率自2021Q4持续提升。1）我们分析主要原因新产品占比趋稳且工艺日趋成熟，毛利率逐渐改善。我们判断，随着生产规模扩大，经验积累，公司毛利率有望维持增长趋势，不断提升盈利能力；2）投资收益较去年同期增加约1.69亿元。

3、受益于下游旺盛需求，应收账款及存货大幅增加，合同负债维持高位。公司2022H1合同负债为197.08亿元，同比降低9.40pcts，但仍维持高位；应收账款为216.58亿元，较去年同期增加67.31%；存货为260.55亿元，较去年同期增长27.00%。应收账款及存货大幅增加表明公司订单任务饱满，且后续下游需求充足，未来业绩有望保持快速增长。

4、关注收入增长，等待利润释放。航空发动机为我国重要的战略产业，近年来虽有较大突破，设计及制造水平仍处于追赶国际先进的阶段。受到产业发展客观现状的影响，并由于公司大量新产品的生产工艺经验还需积累，导致毛利率不可避免地阶段性下滑。随着公司订单放量导致的收入增长，以及公司产品技术逐步成熟，规模效应显现，公司毛利率已企稳反弹，并形成持续提升趋势，有望迎来营收及盈利双击。

维持盈利预测并维持“买入”评级。维持公司2022-24年归母净利润预测15.1/18.8/23.3亿元，当前股价对应PE为86/69/55倍。考虑到军用飞机列装加速，发动机国产化率迅速提高，以及公司的行业垄断地位，维持“买入”评级。