【俄乌冲突】

1、首先，市场的担忧是有道理的，但大概率只会有对峙+小规模摩擦，发生局部战争的可能性很低。

美-俄是老冤家了，互相打击的力度都是中-美之间未曾见过的，2014-2018年，俄罗斯占领克里米亚、干涉美国大选、毒气袭击英国特工，美国多次对其进行制裁，直到2018年清算其“一切破坏国际秩序的行为”，打击俄气、俄铝、西布尔（化工）等企业+Sberbank、VTB等头部银行，造成股、债、汇三杀。这次如果俄罗斯敢动武，那美国的打击力度只会更大。

2、从俄乌矛盾的源头上讲，为什么乌克兰这么恨俄国？

乌克兰内部东乌（亲俄、使用俄语、信东正教）、西乌（亲西方、使用乌克兰语、信天主教），本身就有分歧。西乌本就历史上与立陶宛-波兰关系更为密切，而且一直把1932乌克兰大饥荒——1986切尔诺贝利核事故等种种都归咎于俄国人。

乌克兰从苏联独立后，亲俄、亲西方的路线分歧也一直存在。亲俄的亚努科维奇、亲西方的季莫申科，一直为乌克兰的路线和前景而内斗，直到演化为2014年乌克兰内战，终于被普京趁虚而入，拿下黑海地区最重要的克里米亚半岛。现在的西乌主要以农业为主，重工业发达的东乌都已经被俄控制。

对乌克兰现任总统泽连斯基来说，现在是“驱虎吞狼”之计，俄罗斯已经开始了肢解乌克兰的实际行动——拿下克里米亚、支持顿巴斯地区自治（事实上的独立），从北、东、南三个方面包围乌克兰，甚至夺走了乌克兰最发达的工业地带。与其坐以待毙，不如彻底倒向西方，甚至主动激化矛盾，借助美国和北约的力量与俄罗斯对抗。

3、那么普京究竟会不会动武，我认为可能性正在增大，但全面冲突依然是可以避免的。普京的目的到底是什么？

1）最低诉求：停止北约东扩、阻止北约在苏联故土部署导弹。基辅罗斯是俄罗斯民族的龙兴之地，“圣城”所在，也是俄罗斯与北约之间保持“安全距离”的“心理缓冲区”，一旦连乌克兰也被北约驻军、导弹入驻，那距离莫斯科只有咫尺之遥，甚至高超音速武器几分钟就能打击到莫斯科，这是普京绝不能接受的底线。

2）中性诉求：搞乱乌内部局势，扶持亲俄派，同时虚张声势，从而掩盖俄罗斯在白俄罗斯的行动。2021年，普京借助混乱形势，已经将白俄罗斯事实上成为俄罗斯的“附庸国”，2022年又趁乱加强了对哈萨克斯坦等中亚地区的控制，势力范围一步步逼近苏联版图，现在摆出在乌克兰的姿态，主要是为了掩盖已经吃下去的战利品。

3）最高期待（幻想）：与西方缔结安全保障协议。与北约对话是俄罗斯“2022年外交机会清单”，如果能如愿结束俄国与西方的敌对，结束西方对俄制裁，把西方矛头转移到亚太，这是普京最希望取得的成果。

4、西方会多大程度支持乌克兰？我们认为是“口惠而实不至”。

1）首先，拜登总统不喜欢泽连斯基，特朗普当年还和泽连斯基一起策划拜登儿子亨特·拜登在乌克兰的腐败事件，险些害得拜登无法胜选。拜登对乌克兰的支持，仅限于提供武器、请乌军自己上阵，但美国与俄罗斯直接军事冲突的可能性较小。目前拜登也是表示，对俄罗斯的惩罚力度，“取决于俄罗斯侵略的力度大小”，意味着如果俄罗斯只是小规模军事行动，美国甚至可能以经济、金融、能源制裁了事。毕竟普京发动全面战争的意义也不大。

2）其次，欧洲国家，虽然一批波罗的海沿岸的立陶宛、爱沙尼亚很跳，但德国为主的欧盟还是比较慎重，不愿提供武器给乌克兰、也不想激化矛盾。德国目前还是寄希望用德-俄之间的“北溪二号”作为筹码，换取俄罗斯让步。

5、结论：

1）西方真正的战略重心是亚太、是中国，俄乌形势的阶段性紧张，不会改变美国将主力放在中国、放在台海周边的态势。对俄罗斯，西方还是会军事上应付为主、金融上加大制裁、能源上用美国LNG取代俄罗斯管道天然气的方法，短期内主要影响的还是能源供给结构，导致能源价格波动。

2）军事上，俄罗斯只想教训乌克兰，不会全面开打；美国、北约在乌克兰缺乏抓手，很难全面投入。因此大概率打不起来，要打也是小范围摩擦，不会是大国战争。

3）时点：最危险的是冬季。因为冬天越冷、俄罗斯越重要，欧洲国家短期内无法替代俄罗斯天然气，因此俄罗斯如果要采取军事行动，最好的时机是1-2月，等春天来了，欧洲的腰板就更硬了，对俄罗斯的制裁也会更严厉。

4）谨防乌克兰激化矛盾：乌克兰属于典型的“小国挑动大国”、希望拖大国下水。目前俄罗斯的天然气主要通过乌克兰输送到欧洲，管道费占乌克兰一年财政收入的4-5%，一旦俄、欧关系缓和，北溪二号开通，那乌克兰的过境费会大打折扣。

5）2008年8月8日，普京借北京奥运会的掩护，打击了格鲁吉亚；2022年2月4日，普京会不会在冬奥会期间故技重施？我们拭目以待。

【市场】
今日，沪指收跌2.58%，深成指跌2.83%，创业板指跌2.67%。上涨个股不足300只。北上资金净卖出36亿元。

俄乌事件只是触发因素。昨晚美股没跌，美债和黄金没涨，全球Risk-off不是主要矛盾。

A股调整反映的是自身问题：

(1) 稳增长发力方向没疑问，但稳增长没弹性是一致预期，有弹性的稳增长会伤害长期经济稳定性也是一致预期，这是稳增长有相对收益，但绝对收益有限的原因。

(2) 美国紧缩的出发点是经济治理思路调整，不以短期数据验证扰动为转移。紧缩预期发酵后，还有落地兑现的“灰犀牛”影响。

(3) 2022年没有新基金发行“开门红”，且机构投资者向稳增长调仓缓慢，稳增长行情的演绎高度博弈。

(4) 宽信用是核心目标，持续宽货币非必选手段：央行工具箱已非常丰富，如果刺激效果不佳，定向宽信用的概率更大，而不是进一步宽货币。

重申中期市场回暖的条件，保持耐心：

(1) 稳增长板块向上突破条件二选一：社融信贷和基建投资数据显著超预期，证明弹性；或稳增长资金来源被证明可持续和健康。

(2) 成长股反弹条件二选一：一季报验证重新凝聚景气共识；或宽货币加码预期再确认，景气科技也会估值修复，春节前后的两周是关键窗口。

(3) 美联储紧缩预期不再额外发酵。

市场中期回暖还需耐心，短期超跌反弹却已不需要苛刻的条件：短期加速下行后，性价比显著改善。资金负循环被触发，股市稳中求进正当时。春节后，消费和科技抢跑一季报结构性改善预期，或成为超跌反弹的核心线索。