【开源电新】尚太科技梳理及观点汇报-0103

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近期锂电负极新股【尚太科技】关注度较高，我们整理了公司相关基本面，也与产业内相关专家做了交流，现反馈观点如下。

基本面梳理：

1）产能：21年公司具备5.8万吨产能，22H1年化产能为10万吨，9月山西三期新增10万吨产能，22年全年有效产能约12万吨，23年预计约18万吨。

2）负极价格：20年至22H1公司负极产品销售均价分别为2.58万、2.91万、3.88万元/吨，主要系公司产品结构逐步从低端切向高端，以及今年以来焦类及石墨化代工价格上涨向下游传导所致，根据产业链调研反馈，随着外协石墨化价格持续下降叠加负极集采，预计23年公司产品均价同比下降20%。

3）单吨净利：20年至22H1公司负极产品单吨净利分别为0.79万、0.84万、1.30万元/吨，呈稳步提升趋势，主要系公司负极全工序（炭化、造粒、石墨化等）均自给，尤其是在石墨化代工价格上涨周期中，产品销售成本不变但销售价格受益于石墨化外协价格上涨，我们预计23年石墨化下行周期中公司单吨净利将有所下降。

4）客户结构：22H1公司主要客户包括CATL（65%）、国轩（9%）、蜂巢（4%）、瑞浦（3%）等，根据产业链调研反馈，预计公司23年为C一供，同时公司积极开拓新增客户，23年有望进入另一锂电大厂供应链。

②市场关心的几个问题：

1）公司22年负极毛利率47%，净利率30%，远高于同行20个点，为何？

我们认为公司盈利能力突出主要来源于以下几个方面：1）公司是行业内唯一能够实现全工序自给的负极一体化企业（尤其是石墨化），生产运营效率高，节省运输费用等；2）公司石墨化代工出身，对于石墨化设备、技术、工艺的理解非常深，自身石墨化成本仅6000元/吨，远低于同行的8000-10000元左右；3）公司费用管控能力强，22H1公司三费率仅5%，同行10%左右，成本管控能力强；

2）公司石墨化的优势主要体现在哪些方面？

根据产业交流及公开信息，我们认为公司在石墨化技术的know-how主要体现在：1）公司深耕行业，具备多年的工艺经验积累，例如行业首创在石墨化前针对性增价焙烧工序，提高石墨化炉的填装密度，提高单炉产量等；2）公司的石墨化炉型较大且定制化，根据自身工艺的独特性做了定制化改动，且具备规模效应；3）石墨化成本主要构成项为能耗费用，一方面公司石墨化基地主要在山西，当地电价较低，另一方面公司掌握石墨化核心技术，能够较好的掌控送温曲线等核心参数指标，有效减少单位耗电量。

3）如何看待明年公司的单位盈利变化？

今年由于石墨化代工价格的上涨，公司22H1单吨净利润达1.3万/吨，展望23年，考虑到终端销售价格下降20%（-8000元/吨），同时考虑到焦类原材料成本下降、规模效应、工艺技术设备迭代带来的收率提升，有望对冲2000-3000元/吨盈利下调，因此我们预计23年公司单吨净利约7000-8000元/吨区间。

4）公司在硬碳、硅碳的布局？

硬碳目前开发中，已经小批量送样，硅氧进度较慢，仍在攻关。

③我们怎么看？

我们认为负极赛道已经进入“成本为王”阶段，各家均具备生产低中高端负极产品，企业的成本管控能力是第一竞争要素，公司凭借多年的石墨化技术优势及成本管控能力，实现份额的快速跃升，在如此卷的负极赛道脱颖而出实属不易。尽管市场担心负极行业明年盈利能力大幅下行，尤其对于尚太这样的石墨化全自给选手，我们认为公司单吨净利回归至20-21年水平，同事凭借成本优势实现以量补利，预计23年公司出货18万吨，单吨净利润8k/t，实现归母净利14-15亿元，目前对于PE仅10x，目前中科、璞泰来PE均15x左右，且公司能够凭借其成本优势实现份额的不断提升，具备一定估值溢价。 

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殷晟路/沈成宇15869147140

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