【申万化工】华鲁恒升点评
小蜜蜂
2024-09-08 19:29:38 山西省
周期淡季不改长期成长，公司核心护城河稳固，关注“黄金底部”投资机会
周期底部叠加季节淡季，行业负反馈拖累景气下滑，出清淘汰过程正发生。当前时点来看，部分产品新增产能陆续投放，下游阶段性淡季拖累景气逐步触底，从公司主要产品来看，尿素、DMF、醋酸、辛醇、DMC、己二酸、己内酰胺、草酸的价差分别处于历史分位数的30%、5%、21%、16%、3%、4%、4%、23%，均处于历史底部区间。当前大部分产品行业开工处于30-40%水平，除去华鲁外其他小企业开工仅不到10%水平，中小企业压力较上轮更大，目前正处于行业净现金流开始转负的过程，未来供给边际上有望陆续改善。
尿素及辛醇并非公司核心矛盾，景气调整基本到位。尿素来看，虽然年内规划新增产能达700万吨，但绝大多数处于延期状态，预计确定性新增产能（包括华鲁自身50万吨）仅约300-400万吨，同时10月份晋城合计650万吨尿素产能面临停产，短期景气有望触底。同时长期来看固定床产能仍有1600万吨左右，有望支撑底部盈利（折合公司约400-500元/吨盈利）。辛醇方面，公司仅约30万吨产能，同时当前价差分位数已接近15%底部，基本处于行业成本线附近，后续影响有限。年内表内增量显著，重点关注公司核心竞争力。年内20万吨己二酸及52万吨尿素将陆续落地，同时德州合成气装置已逐步进行技改降本（当前已体现年化约2亿利润，后续有望提升至10亿空间），并有望持续整合其他退出指标，氨醇平台持续扩容，表内增量显著，公司持续发挥低成本的核心竞争力。
“黄金底部”重点关注优质公司投资机会。目前公司EPS及PE均已见底，处于周期底部+底部估值的双底状态，当前PB估值已达历史5年分位数的0%。安全垫角度，公司目前每年折旧约20亿元，每年稳定现金流约60-70亿，假设未来行业极度悲观，公司资本开支停滞下完全有能力实现50%以上的分红比例，对应当前约4-5%的股息率。
周期底部叠加季节淡季，行业负反馈拖累景气下滑，出清淘汰过程正发生。当前时点来看，部分产品新增产能陆续投放，下游阶段性淡季拖累景气逐步触底，从公司主要产品来看，尿素、DMF、醋酸、辛醇、DMC、己二酸、己内酰胺、草酸的价差分别处于历史分位数的30%、5%、21%、16%、3%、4%、4%、23%，均处于历史底部区间。当前大部分产品行业开工处于30-40%水平，除去华鲁外其他小企业开工仅不到10%水平，中小企业压力较上轮更大，目前正处于行业净现金流开始转负的过程，未来供给边际上有望陆续改善。
尿素及辛醇并非公司核心矛盾，景气调整基本到位。尿素来看，虽然年内规划新增产能达700万吨，但绝大多数处于延期状态，预计确定性新增产能（包括华鲁自身50万吨）仅约300-400万吨，同时10月份晋城合计650万吨尿素产能面临停产，短期景气有望触底。同时长期来看固定床产能仍有1600万吨左右，有望支撑底部盈利（折合公司约400-500元/吨盈利）。辛醇方面，公司仅约30万吨产能，同时当前价差分位数已接近15%底部，基本处于行业成本线附近，后续影响有限。
年内表内增量显著，重点关注公司核心竞争力。年内20万吨己二酸及52万吨尿素将陆续落地，同时德州合成气装置已逐步进行技改降本（当前已体现年化约2亿利润，后续有望提升至10亿空间），并有望持续整合其他退出指标，氨醇平台持续扩容，表内增量显著，公司持续发挥低成本的核心竞争力。
“黄金底部”重点关注优质公司投资机会。目前公司EPS及PE均已见底，处于周期底部+底部估值的双底状态，当前PB估值已达历史5年分位数的0%。安全垫角度，公司目前每年折旧约20亿元，每年稳定现金流约60-70亿，假设未来行业极度悲观，公司资本开支停滞下完全有能力实现50%以上的分红比例，对应当前约4-5%的股息率。
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华鲁恒升
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