2024年9月9日，在美国召开的全球肺癌大会（WCLC）上，全球3000多名肺癌顶级专家与会，一款中国研发的治肿瘤新药依沃西注射液（AK112），会上获得潮水般的热烈掌声。

依沃西的“头对头”三期临床实验效果，击败当下全球“药王”——美国K药（默沙东的帕博利珠单抗）。

——K药2023年全球销售额高达250亿美元，其在免疫治疗领域有神一般的地位，美国食品药品监督管理局（FDA）批准了约40个适应症上市，几乎只要涉及免疫治疗，标准疗法就有K药。

这是一起颠覆性事件

“头对头”K药，是证明药效的金标准,击败K药，是肿瘤企业和科学家的梦想，近年来不少与K药“头对头”的研究都是联合用药为主，而依沃西是“单兵作战”。

三期临床实验效果显示，依沃西疗效比K药翻倍：

中位无进展生存期（mPFS，50%的患者肿瘤没有长大、转移等的生存时间）约为K药的2倍。

“头对头”研究数据显示，依沃西的mPFS（中位无进展生存期）为 11.14个月，比K药的 5.82个月接近翻倍。依沃西这一单药治疗的mPFS数值，就超越了众多Pd-1联合化疗的mPFS，因而被认为“远超预期”。

依沃西原研厂商康方生物（09926 HK）没有接住这泼天富贵，反而是为其海外合作方Summit Therapeutics Inc.(SMMT 纳斯达克）创造了暴富神话：

只有依沃西海外核心市场权益的SMMT，4个月内股价上涨12倍，市值达231亿美元（约1800亿港元）；而缔造依沃西的港股康方生物，目前市值仅620亿港元。

SMMT的价值推算+被收购预期

默沙东的市值是1110亿美元，K药大约贡献500亿美元，但K药经营这么多年，有40个适应症。依沃西这次针对的是K药最大的适应症肺癌，虽然后面还有一些适应症会陆续打通，但这个过程还很长，起码得四到五年时间。

所以SMMT有希望挑战300亿美元的市值，但大概率也就这样了。

依沃西需要更快在海外上市，也需要更全面地“头对头”K药，来证明自己完全可以取代PD-1，成为免疫治疗的王者。但SMMT不具备这样的能力，所以，留给它的出路只有一条，就是被MNC收购。

对于不差钱的MNC来说，谁拿下SMMT，谁就会在未来的竞争中领先。至于谁是金主，有人猜是在修美乐和伊布替尼身上深有体会的艾伯维，也有人猜是罗氏、辉瑞、诺华、阿斯利康，还有人觉得默沙东的可能性最大。MNC不差钱，也需要“重磅炸弹”来应对产品专利到期的业绩波动。

康方估值推算

第一，港股市场太差了，已连续跌了约四年。

第二，同样的药，海外定价，通常是国内的十几倍甚至几十倍，只有那些能出海的药，才是投资首选。

比如我国第一个十亿美元的“重磅炸弹”泽布替尼，70%以上的销售额来自北美市场。同样的逻辑在依沃西身上也是如此。

依沃西在国内上市，跟海外上市的预期不一样，这是最主要的原因。

关于50亿美元

—当时最高50亿美元卖给Summit，康方生物是不是被对方坑了？

—如果选择MNC（跨国大药企、国际巨头），依沃西的商业化会否有不同的剧本？

有知情人透露，Summit打动夏瑜的关键点是：Summit的目标就是让依沃西快速成功获批上市，这与康方生物的目标完全一致。

至于最高50亿美元的交易额，这在当时已经是创纪录的金额了。

当时依沃西对外披露的只有临床二期数据，今天我们看到的结果都是远超预期，不知当时的罗伯特·杜根有没有预料到这样的佳绩，但素来保守的康方团队觉得，依沃西是远超预期的。

康方除了拿到当时需要的5亿美元首付款，还有50亿美元的里程碑款。

再加上每年的销售分成和Summit的10%股权，总体算下来即使亏也亏不到哪里去。

有人评价康方与Summit的合作给中国创新药的寒冬注入了鸡血。

也是有了研发上的起速，康方在国内顺利拿下第二个双抗，也开展了一系列“头对头”的研究。

从合作条款来看，康方可以获得15%的海外收入，这也是非常可观了。如果是靠中国企业自己出海商业化，不一定能有15%的净利润。

降息预期+政策支持+底部位置，可以持续关注创新药板的反弹机会

底部位置：参考龙头恒瑞

对应标的：

—国产新药，包括：恒瑞医药CLDN18.2ADC和TROP2ADC、科伦博泰TROP2ADC、百利天恒EGFR/HER3ADC、荣昌生物HER2ADC、信达生物HER2ADC、康方生物PD1/VEGF双抗、贝达药业CDK4/6小分子抑制剂、宜明昂科IMM01、亚盛医药以及中国生物制药BCL2抑制剂、诺诚健华BTK抑制剂等。此外，还有泽璟制药CD3/DLL3/DLL3三抗等。

—已形成产品矩阵并有创新突破big pharma：恒瑞医药、中国生物制药（H）、翰森制药（H）、科伦药业、信立泰、亿帆医药、绿叶制药（H）、罗欣药业；